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复旦大学硕士。历任《证券市场研究周刊》高级编辑,华安基金管理公司上海分公司副总经理。 乐嘉庆著有《证券法交易教程》、《合同法比较》等专著,其和其管理的基金研究中心的基金研究报告见于各个领先的财经媒体,包括中国证券报、上海证券报、理财周报、投资有道等。并长期担任第一财经电视台及第一财经电台特邀嘉宾,财富中国节目特邀嘉宾,在新闻晨报著有专栏。在业内以基投资策略和基金整合构建研究著称,独具敏锐的视角及深度。

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话说基金研究的“盲点”  

2009-11-18 10:57:21|  分类: 专题报告 |  标签: |举报 |字号 订阅

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来源:乐嘉庆的博客

普通的投资者限于能力和精力等因素,在挑选基金时常会出现一些“盲点”,这并不足为奇。其实这些“盲点”在专业研究者看来只是一些基金挑选的片面性而已,并不是难以克服的,如仅以基金经理的名头或业绩排名来选基,有的投资者干脆哪个基金便宜(净值低)买哪个,等等。那么,对于专业基金研究者而言,选择基金是否就是“两只手抓田螺”-手拿把掐了呢?有没有“盲点”的存在呢?

所谓“盲点”往往是指一种简单的忽视,如下围棋时的“盲点”,也是指那些一眼就可能看出来的而高手们左算右算却漏算的招法。与围棋的“盲点”不同的是,围棋的“盲点”主要是没想到,想到后就会恍然大悟,而基金研究的“盲点”是指那些就算你想到了也无从着手,难以立竿见影解决的困惑,与其解决不了,就索性放弃了。现在基金研究的方法多种多样,并且还在不断的完善中,一般的疏漏或问题只要想到了就不难解决,成不了“盲点”,但有些问题就算你想到了也没辙,而有时这恰恰是决定性的因素。如基金经理的“状态”,便是此类“盲点”之一,极少有研究报告专门论及该问题,大家通常都会从基金的过往业绩、基金经理的经历、公司的投研团队、股东背景、风控流程等一推庞杂的东西中去梳理一套解释基金业绩的方法和逻辑,但对基金经理“状态”这样决定性的因素,却常常或熟视无睹,或言之了了,甚至讳莫如深。

“状态”是什么?我想就是一个人情绪、心理、身体等多因素的总和,“状态”直接决定一个人能力发挥的程度和持久性,在体育比赛中这种例子举不胜举,不在状态的运动员往往就大失水准,但哪怕时隔一日,恢复了状态,就判若两人。其实基金经理的“状态”成为基金研究的“盲点”,并非大家的忽略,而是大家没有好的处理方法,非不为也,乃不能也。通常能看得见说得清的学问一般都可称之为科学,科学一般可以重复演示,因而也就可以有预见,说白了就是可以照葫芦画瓢,如水到零下就结冰,到了100度就沸腾等;而那些看得见却说不清也较难演示和预测的东西有时则称其为艺术,如王羲之的《兰亭序》,虽然你看得见,却说不清,不信你就算练上一辈子也未必写得像;当然还有些看不见也说不清的东西,那或是神学、宗教要去面对的了。称得上科学的东西,对其演绎一般和演绎者的状态无关,而搞艺术就不同了,“状态”的决定性难以忽略。人的状态有好有差,这和经验或学识无关,而在一段时间中人的状态对其从事的事情却有着决定性的作用。那么,做投资有没有“状态”的问题呢?笔者认为肯定是有的,做投资很多的成分是艺术,搞艺术不在“状态”如何出精品呢?投资的“状态”可能也包含着一些运气的成分,常会听到一些投资者说:“近来点背,买啥套啥,割啥涨啥”,这里运气是主宰。去年,一些年初大比例分红的基金,因被动减仓而歪打正着,运气也是主导。“运来天地协同力,运去英雄不自由”,基金经理“状态”有好坏、运气有藏否,这对基金业绩的影响是直接的,至少要比那些学历啦、股东背景啦等隔靴搔痒的因素重要多了,甚至也要比过往经历、投研团队等也重要。那么,既然“状态”那么重要,为什么在既存的基金研究中极少涉及呢?我看主要原因可能有三:

其一,多数的基金研究机构(或研究人员)都希望把自己的研究往科学上引,说白了就是希望其研究能演绎将来,这也是研究的价值所在,因此大家对“状态”之类说不清的似有似无的东西退避三舍。也许,报告忽悠错了事小,重写就是了,但要是研究对象选错了,那就事大了,“状态”这玩艺儿研究来研究去,多半就成了一个打褂算命的了,“名门正派”的研究员谁肯去趟这浑水呢?

其二,研究手段和方法跟不上。“状态”一般是无规律的,通常连自己也不知道,就像一支球队越打手越热时,该进的球进了,不该进的球也进了,但那样的顺风状态是可遇而不可求的,无规律的。在基金经理的“状态”研究面前什么夏普呀、贝塔呀都一筹莫展了,也许搬出弗洛伊德、周易八卦更接近点,抑或直接就从《紫微斗数》、《麻衣神相》入手?,但那可真是难为搞基金研究的了。

其三,“状态”是无法验证的,可以单方面否认的。说你研究力量薄弱,查人头,数报告,你不承认不行;说你历史业绩差,净值摆在那儿,你不服不行。但要是说你“状态”差,先不说是不是人身攻击,首先研究者就拿不出什么论据来,有的只是一种直觉和感受,那样的报告谁愿意写呢?

说了半天,一定有人会讲:给点建设性建议吧。其实基金经理“状态”的形成并不是孤立的,因为股市运行就是由所有参与者的心理活动决定的,至少短期是这样。宏观影响了业绩,业绩影响了人的心理,心理影响了估值和股价,而股价再影响另一些人的心理,另一些人的参与再影响股价……。基金经理既然是市场的参与者,就必然会影响别人,也会被别人影响,基金经理对这些影响的反应除了取决于常识和技能外,还被个人的情绪、心理乃至是健康状态所左右。我认为基金研究的本质是一种概率的研究,而非必然性的研究。有人常以为只要能掌握更全面、更精确的数据,或许就能进行一种必然性的推导,其实那是一种错觉或是缘木求鱼,至少对于演绎将来是如此,比如就算你天天能和所以基金经理见面,看着他们买进什么股票卖出什么股票,你就能说准哪个基金今年跑第一吗?反正我是没这个能力。但如果我们认可概率性的研究,退了这一步也许就海阔天空了。尽管有“盲点”,但传统的研究努力是不会白费的,因为它有助于缩小范围。举个例子,也许大家就明白我想说的了:老乐可能不知道刘翔哪天状态好,但老乐知道刘翔一般都能比他跑的快。至于刘翔哪天状态极佳破世界纪录,哪天又生病弃赛输给了老乐,何妨就让它继续成为“盲点”呢?

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