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复旦大学硕士。历任《证券市场研究周刊》高级编辑,华安基金管理公司上海分公司副总经理。 乐嘉庆著有《证券法交易教程》、《合同法比较》等专著,其和其管理的基金研究中心的基金研究报告见于各个领先的财经媒体,包括中国证券报、上海证券报、理财周报、投资有道等。并长期担任第一财经电视台及第一财经电台特邀嘉宾,财富中国节目特邀嘉宾,在新闻晨报著有专栏。在业内以基投资策略和基金整合构建研究著称,独具敏锐的视角及深度。

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朱雀深读最后一个匈奴 零仓位过八月全靠狼性  

2009-10-21 10:21:44|  分类: 私募报告 |  标签: |举报 |字号 订阅

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最近很多私募都在读《最后一个匈奴》这本书。

 

  在资本和证券市场的大草原上,公募更像羊。他们的投资可以羊群效应,只要找到一片草原,就可以相安无事地排队吃草。但是私募投资要想取得成功,获得超额收益,就必须要挑战自身,向狼学习——远离大众独立思考——这不仅是一个方法,更需要勇气、意志力,是一种能力。

 

  国庆前夕,朱雀投资和书友们交流了这本书。因为他们深切地感受到独立思考对朱雀的重要性,正因为对“保守和专注”原则的坚持,使其成为私募江湖中的一朵奇葩。特别是今年8月至今的调整中的完美转身,令业内咋舌。

 

  他们的狼性是怎样培育出来的?

 

  “打左灯向右转”

 

  89两月的暴跌调整,使国内A股从上半年涨幅居前一下子转变为全球跌幅最深的市场。这一调整,使很多投资者包括公募基金哀鸿遍野。但是,朱雀投资的合伙资产和旗下大部分产品在日前均创下了披露净值的新高,其中包括在3300点以上发行的产品。这令很多人都难以置信。

 

  “我们在7月中旬的时候提出打左灯向右转的观点。”李华轮对理财周报记者解释了朱雀投资提前谨慎,并大幅度降低仓位的原因。

 

在上证综指站上3000点以后,朱雀对现行的各项政策是否能够长期持续产生了怀疑。他们认为,关键在于私人投资的启动:如果自下而上经济恢复的迹象越明显,自上而下政策退出的理由也越来越充分;如果私人投资无法跟上,政策将陷入进退两难的局面:进空间不大,退经济下滑。

  当时市场的主流观点是:“尽管流动性的宽松状态已经进入持续弱化的趋势之中,但全面的转折短期内应该不会发生”。

 

  可是朱雀投资认为,市场往往会领先大多数人的判断,漠视数据关注政策说明大家不相信经济短期会反转,多头将上升的动力寄希望于流动性进一步推动已经逐步泡沫化的估值。但如果认为反弹终将结束,取得全身而退的唯一途径是舍弃进一步泡沫化的利润空间。

 

  此外,朱雀在调研上市公司时发现,当时大家讨论的焦点问题就是如何尽快减持。这一方面反映了产业资本对目前市场的价值判断,另一方面也是为了规避现行政策获得控股权的流动性,限制政策变成了诱发因素。

 

  基于以上的逻辑判断,加之处处闻减持的调研结果,坚定了朱雀减仓的决心。于是,在7月底,8月初朱雀果断减仓,仓位一度接近于零。

 

  两周以后市场开始的下跌证明朱雀舍弃泡沫化的利润空间做法是对的。

 

  “当别人贪婪的时候你要胆怯,而别人胆怯的时候你要贪婪。”正像巴菲特所讲的那样,两个月后,在市场普遍没有信心的时候,朱雀却看到了别样的投资机会。

 

  “前期的谨慎并非完全看空,和6000点是不一样的。”李华轮说。在市场经过两个月的深跌之后,投资者再过于悲观就有点过了,这个时候应该乐观一点。因为一些个股的估值已经趋于合理。

 

  李华轮认为,接下来需要关注经济结构的调整。在调结构的过程中,房产自不必说,因为这是扩大内需的主要产业。消费和汽车在实体经济中的表现都超过了预期。此外,很多新能源的估值与年初相比也已经有大幅度回落。

 

  “我们对过去十年广西、西藏等偏远区域的经济和京沪深等发达城市做了对比。”李华轮说,“这些地区GDP上升非常快,显著超过了平均水平。”因此,在接下来的促平衡、调结构的主调中,区域经济是非常值得关注的。“对此,我们要自上而下看清楚,可能在接下来一两年内都会有重点投资机会。”

 

西毒到朱雀:

 

  强调团队,注重企业价值挖掘

 

  最近巴菲特又说了一句名言:“选股的判断依据并非在于美国经济是否在三个月、六个月或一年内走出衰退,投资者不应只重点关注商业前景,而不留意企业业务的内在价值”。这句话让李华轮很认同。事实上,也正是因为注重企业内在价值挖掘,朱雀才取得今日的成绩。

 

  在私募行业内,李华轮是出了名的调研高手。“人家去能够问出20%的问题,他能问出90%100%的问题来。”上海的一位私募大佬这样评价他。

 

  人以群分,朱雀投资的其他投研人员也非常注重对企业内部价值的挖掘。

 

  “张延鹏推荐第一铅笔的时候,都没有什么人关注。我们是第一个进去的机构。”李华轮非常开心地说。而前期逆势狂飙的熊猫烟花,朱雀也曾经在20073季度进行过重点投资,一度成为流通股第一大股东,而在国庆前期,朱雀早已做到了全身而退。

 

虽然朱雀的投资业绩以稳而优在业内闻名,但是李华轮却一直深藏幕后。只有一些出道较早的投资人士才知道,辞任西部证券自营部门总经理的李华轮便是当年叱咤风云的“东邪西毒”中的“西毒”。前些年西部证券和东方证券的自营业务在业内可谓是所向披靡,其投资业绩令很多基金无法企及。只是因为并不像基金一样公布净值,所以外界知之不多。
 

  2007年,李华轮和他的伙伴们开始创业,当时的核心投研人员加上李华轮一共4个人。经过两年多的发展,朱雀目前的投研人员已经达到9人。随着实业界及合资券商背景几位投研人员陆续加入,当初西部证券4个自营操盘手的团队正在改变。因此,李华轮更强调朱雀团队,而不是个人的光环。

 

  “我们接下来可能会更重视市场营销和客户服务等方面的工作。”李华轮说。在夯实了投研基础,有了自信以后,朱雀考虑到更全面的发展。

 

  “私募和公募不同。私募首先做的是企业,然后做投资。”李华轮说,做企业就复杂了,投资做得再好也不行,还涉及到利益分配的过程,一定要争取能够做到同甘共苦。

 

  李华轮对于中国私募的发展非常有自信。他认为,如果从立法角度给予支持,未来5年国内有可能出现数百亿规模的大型私募基金。而且私募的个性将非常的多样。就像演电影一样,有悲剧、喜剧、正剧等很多种,私募也会出现激进、保守、高举高打、自上而下、自下而上等多种类型。

 

  “好比一匹恶狼的培养除了天性更需要野外世界的生死磨砺,市场化的私募生涯更有利于培养一个有独立判断能力的投资人。”李华轮说,他很欣赏《最后一个匈奴》中所讲到的狼性。“朱雀要做可持续创造价值的灵兽,希望站在第一梯队中”。

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